DeFi复苏浪潮：Ethena+MakerDAO如何建构新周期的「LUNA 成长螺旋」？ BeWater ｜2024-11-28 17:00 Ethena 已成为DeFi 复兴浪潮核心。
撰文：Loki，BeWater
Ethena-USDe 如何实现50% 的月成长？
在过去的一个月中，USDe 发行总量由24 亿美元增加至38 亿美元，实现超58% 的月度成长。其底层逻辑是BTC 突破新高以後，做多情绪浓烈，资金费率的提升拉高了USDe 的质押收益率，并带来USDe 的增长。尽管较前几日有所下降，11 月26 日Ethena 官网显示的APY 有25% 左右。
MakerDAO 成为「意外赢家」
同时，MakerDAO 成为隐藏赢家。目前Maker 日化收入较1 个月以前已成长200% 以上，创下新高。巨大的成长与Ethena 有密切关系，一方面，USDe 的高质押APY 为sUSDe、PT 资产带来了巨大的借贷需求，而Morpho 中以sUSDe、PT 作为抵押物借款DAI 的总规模约5.7 亿美元，借款使用率超过80%，存款APY 为12%，过去1 个月Maker D3M 模组透过Morpho 发放的贷款总额增量超过3 亿美元。除直接路径以外，sUSDe、PT 的借贷需求也推高了其他间接途径的DAI 使用率，Sparkfi 的DAI 存款利率达8.5%。
同时，资产负债表显示，Maker 透过D3M 模组向Morpho 和Spark 发放的DAI 贷款合计20 亿美元，接近Maker 资产侧的40%，仅这两项为Maker 创造了2.03 亿美元的年化费用，相当於每天为MakerDAO 贡献55 万美元的日化收入，占MakerDAO 总年化费用的54%。
Ethena 已成为DeFi 复兴浪潮核心
USDe 的成长路径到这里已经变得非常明晰，BTC 新高的看涨情绪推高资金费率影响USDe 质押收益率，而MakerDAO 受益於完整、高流动性的资金影响链路以及D3M 模组带来的“央行属性」，成为了USDe 的送水人，而Morpho在这个过程中起到了「润滑剂」的作用，三个协议构成了增长核心，而偏外圈层的协议，例如AAVE、Curve、Pendle 也在不同程度上吸收了USDe 增长带来的利好，如AAVE 的DAI 借款使用率超过50%，USDS 存款总量接近4 亿美金；USDe/ENA 相关交易对已经占据Curve 交易量排名的第二、第四、第五和Pendle依流动性排名的第一、第五。 Curve、CVX、ENA、MKR 也都实现了超过50% 的月涨幅。
增长螺旋是否可以持续？
在这个成长螺旋中，几乎每个参与者都是受益者，USDE 的杠杆挖矿者/ 贷款人可以透过杠杆获得极高但是变动的收益率，DAI 存款用户获得较高但偏稳定的收益率，低阶套利者透过质押Warp BTC、ETH LST 铸造/ 借入DAI 并赚取息差，高阶玩家透过DeFi 协议的组合获得超额收益，而协议收获更高TVL、收入与币价。
而成长与否的关键在於USDe 和DAI 的息差是否会一直存在。由於DAI 提供了相对可预期的货币政策，这个问题的重点在於USDe，影响因素包括：①牛市的看涨情绪能否持续②Ethena 能否透过经济模型的改进和市场占有率的提升获得更高的APY 分配效率③竞争者对市场的竞争（例如HTX 和Binance 近期推出的生息稳定币策略）
D3M 是否会让DAI 成为下一个LUNA？
与成长伴生的是对D3M 安全性的担忧，D3M 的基本特徵是允许直接动态生成DAI 代币，而不需要另一个代币中的传统抵押品，有观点认为这属於「无锚印钞」。但从资产负债表角度D3M Mint 的DAI 是由sDAI 作为抵押，相比於传统的先增加资产，再增加负债，D3M 的Mint 过程是同时发生的，同时，考虑到sDAI 最终被USDe 借出，抵押物最终变成了超过110% LTV 的sUSDe 或PT，最终变成「超过110% LTV 比例的多空合成资产部位」。
基於此，D3M 并不会直接让DAI 变成UST 或非足额抵押稳定币，但确实会带来一些风险的增加：
深度收入EthenaDeFiCurveETHMaker借贷
